雏鹰农牧账面之殇

  很长时间里,猪肉和鸡蛋价格成为人们衡量CPI最直观的民间指标,其敏感度甚至高于我们的统计局。猪肉即民生,猪价决定股价。那么,2013年,我们从农业公司开始吧。
  作为畜牧业的标杆公司,雏鹰农牧模式值得研究。雏鹰农牧2012年的表现并不出色,业绩连续4个季度下滑。2012年前三季,雏鹰农牧归属母公司净利润为7347.52万,下降56.51%,其营收和净利润增长率为上市以来最低。
  雏鹰农牧业绩下滑,原因在两头。销售端,生猪价格不利;供应端,粮食饲料成本和各种费用提高。
  从养猪生产链看,种猪和仔猪是前端产品,可出栏的肉猪为后端产品。我对比了一下,2007年至2012年中期,这五年时间里,雏鹰农牧种猪平均毛利率是46.8%,仔猪平均毛利率是34.4%,育肥猪平均毛利率17.5%。种猪和仔猪的毛利率远高于育肥猪。
  这并不难理解,后端肉猪对生猪价格变动敏感度最高。而生猪价格波动的影响越往前端传导,影响越小且反应滞后。
  这就不难理解,为什么雏鹰农牧毛利率连续四个季度下滑了。从财报看,今年以来,雏鹰农牧调整了产品结构。2012年上半年,雏鹰农牧仔猪从37.8万头减至26.9万头;种猪从2.1万头减至1.9万头。而肉猪则从6.4万头扩至8.4万头。
  这是一个微妙的调整。雏鹰农牧的2012年可总结为:广积粮,控数量。从猪肉价格波动,到公司作出决策变化,需要相当长时间的滞后性。我认为,前面所说的产品结构调整,很可能是因为,雏鹰农牧自己对中短期内猪价走势作出了比较悲观的判断。
  再对比观察雏鹰农牧的存货明细,你可以发现,占雏鹰农牧存货比例最重的,不是肉猪仔猪这类消耗性生物资产,而是饲料粮食这些原材料。2012年中期,雏鹰农牧原材料6.68亿,占其9.38亿存货的71%。而去年底,这一比例为66%亿。
  而养殖活物比例仅占了雏鹰牧业存货的20%左右。一般而言,肉猪的生产周期是5个月左右,并不算太长,而畜牧活物越多潜在风险越大。
  随着各路资本介入,散养户将逐渐被逼出市场,大规模畜牧是趋势。雏鹰农牧需要面对的是,随着生猪供应的放量,生猪价格平缓是必然。
  这也迫使雏鹰农牧不断往上下游产业链渗透,缓解上下游夹攻的困境。上游,自建原料生产基地。下游,屠宰加工、冷链运输、肉制品加工、设专卖店。从产品结构上,雏鹰农牧开拓比广东壹号土猪更高端的生态猪,这还刚开始。
  这在多大程度上可抵消生猪价格下滑的困境?一个刚刚去雏鹰农牧调研的机构人士对我说,哪怕整合全产业链,系统性的风险,还是不可避免。要知道,猪肉疯狂时,雏鹰农牧一度40%的毛利率已无法再现了。

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